Dünyada ve Türkiye’de ekonominin finansallaşma düzeyinin artmakta olması ve finansal araçların giderek karmaşık şekiller kazanmakta olması menkul kıymetler ve diğer sermaye piyasası araçları ile ilgili vergileme konusunun önemini artırmaktadır.

I- GİRİŞ

Bu kapsamda, menkul kıymetlerle ilgili kavramların herkes tarafından doğru ve aynı şekilde anlaşılması muhtemel hatalı uygulamaların önlenmesinde katkı sağlayacaktır. Bu çerçevede, Gelir Vergisi Kanunu Geçici md. 67 f.1 paragraf 6’da geçen ve uygulanacak istisnanın tespiti bakımından önem arz eden “İstanbul Menkul Kıymetler Borsasında işlem gören ve bir yıldan fazla süreyle elde tutulan hisse senetleri …” ibaresindeki işlem görmenin nasıl anlaşılması gerektiği hususu bu yazının ana konusunu oluşturmaktadır.

II- SPK KAYDINDA OLMA VE BORSA KOTUNDA OLMA

Aşağıdaki bölümlerde ele alınacağı üzere, GVK Geç. md. 67’de temel bir kavram olarak yer alan “borsada işlem görme”nin tanımı vergi kanunlarında ve ilgili düzenlemelerde yapılmış değildir. Sermaye Piyasası Kanunu ve ilgili düzenlemeler ile borsalar ve İstanbul Menkul Kıymetler Borsası (İMKB) hakkındaki düzenlemeler ve İMKB tarafından yapılan düzenlemelerin “borsada işlem görme”nin tanımlanması bakımından bize yol gösterici olacağını düşünüyoruz.

A-  SPK KAYDI, BORSA KOTASYONU, BORSADA İŞLEM GÖRME

2499 sayılı Sermaye Piyasası Kanunu (SPKn) md. 3’te borsada işlem görme durumu “halka arz” kavramını tanımlayan unsurlardan birisi olarak sayılmış ve “hisse senetlerinin borsalar veya teşkilatlanmış diğer piyasalarda devamlı işlem görmesi” bu hisse senetlerinin halka arz edilmiş hisse kabul edileceği şeklinde düzenlenmiştir.

Borsada işlem görme ile ilgili ifadelere SPKn md. 11’de (menkul kıymetlerin Kurul kaydına alınması ile ilgili olarak), md. 16’da (kamuyu aydınlatma gerekleri bakımından), md. 22’de (sermaye piyasası araçlarının() işlem göreceği borsaların yetkilendirilmesi ve düzenlenmesi bakımından), md. 40’ta (sermaye piyasası araçlarının işlem göreceği borsalar ve teşkilatlanmış diğer piyasaların temel nitelikleri bakımından), md. 46/A’da (Yatırımcıları Koruma Fonu bakımından), Geçici md. 6’da (kaydileştirilen sermaye piyasası araçlarının belirlenen teslim süresi sonrasında borsada işlem görememesi bakımından) yer verilmiş olmakla birlikte bu kanun maddelerinde “borsada işlem görme”yi tanımlamaya hizmet edecek ibareler bulunmamaktadır.

SPKn md. 40’ta borsaların gelirleri kapsamında kotasyon ücreti ve tescil ücretinden söz edilmekte ancak borsaya kotasyonun ve tescilin tanımı veya usulü konusunda bir açıklama bulunmamaktadır.

“Menkul Kıymet Borsalarının Kuruluş ve Çalışma Esasları Hakkında Yönetmelik” (Borsalar Yönetmeliği)() md. 21’de Türkiye’de bu Yönetmelik uyarınca kurulacak borsalarda görev yapacak yönetim kurullarının görev ve yetkileri arasında “menkul kıymetlerin borsaya kote edilmesi ile ilgili başvuruları karara bağlamak” ve “borsada işlem gören menkul kıymetler hakkında istatistikler düzenleyerek yayımlamak” şeklinde menkul kıymetlerin borsaya kote edilmesinden ve borsada işlem görmesinden ayrı ayrı söz edilmektedir.

Borsalar Yönetmeliği md. 35’te borsada işlem görecek menkul kıymetlerden, bu Yönetmelikte belirlenen şartları taşıyanların “borsa kotuna” alınacağı; menkul kıymetlerin borsa kotuna alınıp alınmayacağı konusunda yetkili merciin borsa yönetim kurulu olduğu; menkul kıymetlerin çıkarılmalarında, halka arz için Sermaye Piyasası Kurulu (SPK) tarafından izin verilmiş olmasının yönetim kurulunun bu yetkisini etkilemeyeceği düzenlenmiştir.

Borsalar Yönetmeliği md. 44’te menkul kıymetlerin borsa yönetim kurulu kararı ile borsa kotuna alınabileceği; bu kararın, borsa bülteninde ilanını izleyen 15’nci günün sonunda yürürlüğe gireceği ve bu onbeş günlük süre içinde kendisine yapılabilecek başvuruları değerlendirerek, borsa yönetim kurulunun ilgili menkul kıymetin borsada işlem görmesini geciktirebileceği veya durdurabileceği düzenlenmiştir. 

Bu düzenlemelerden anlaşılacağı üzere, borsa kotuna alınma ile borsada işlem görme iki ayrı işlem ve süreci ifade etmektedir. Borsalar Yönetmeliği’nden bir menkul kıymetin borsada işlem görebilmesi için borsada kote edilmesi gerektiği sonucu çıkarılabilmekle birlikte, borsada kote edilmenin borsada işlem görmenin bir ön koşulu olarak kabul edildiğine dair bir kesin hüküm bulunmamaktadır.

Borsalar Yönetmeliği md. 55 ile borsa kotuna alınmış menkul kıymetlerin borsada alım satımının yapılması esası benimsenmiş ve ancak ilgili borsanın teklifi üzerine, SPK tarafından, gerekli düzenlemeler yapılarak, borsa dışında işlem yapılmasına izin verilebileceği düzenlenmiştir. Borsada işlem yapılmasına istisna getirilmediği takdirde borsa üyelerinin müşteri emirlerinin ihtiva ettiği menkul kıymetleri borsaya intikal ettirmeksizin satın alamayacakları ve satamayacakları kuralı getirilmiştir. Aynı kural “İstanbul Menkul Kıymetler Borsası Yönetmeliği” (İMKB Yönetmeliği)() md. 27’de tekrarlanmıştır.

Borsalar Yönetmeliği’nde, ayrıca, menkul kıymete karşı halkın ilgisinin azalması ve söz konusu menkul kıymetin yarattığı iş hacminin borsa yönetimince önceden belirlenen miktarın altına düşmesi ilgili menkul kıymeti borsa kotundan çıkarma yetkisinin kullanılabileceği durumlar arasında sayılmaktadır (md. 47). Bu hükümden, bir menkul kıymetin borsada işlem görmesine son verilmesi için borsa kotundan çıkarılmasının da gerekli olduğunu öngören bir sonuç çıkarmak mümkün olmaktadır.

Borsalar Yönetmeliği md. 54’ün birinci fıkrasında “borsalarda alım satım işlemleri”nin “borsaya intikal eden menkul kıymet arz ve talebinin, rekabet koşulları altında karşılaştırılması suretiyle yürütülmesi” öngörülmüştür.

Borsalar Yönetmeliği md. 34’te “borsalarda, hisse senetleri, tahviller ve (…) belirlenecek diğer menkul kıymetler alınıp satılır” denilmek suretiyle ve aynı şekilde, md. 54 ve md. 55’teki düzenlemelerle, “borsada işlem görme”nin yanı sıra bir “alınıp satılma” terimi ortaya çıkmaktadır. “Borsada işlem görme”nin kesin olarak bir alım-satıma konu olma şartı taşıyıp tanımadığı ya da kesintisiz bir alım-satım şartının bulunup bulunmadığı sorusu aşağıda değerlendirilecektir.

Gelişen İşletmeler Piyasası (GİP)’de işlem görecek menkul kıymetler ile ilgili düzenlemelerin yer aldığı İMKB Gelişen İşletmeler Piyasası Yönetmeliği (GİP Yönetmeliği)() bu piyasada işlem görecek menkul kıymetlerin borsa tarafından kota alınmasına gerek göstermeyen bir rejim öngörmüştür.

“İstanbul Menkul Kıymetler Borsası Kotasyon Yönetmeliği” (Kotasyon Yönetmeliği)() md. 2 ile menkul kıymetleri Borsa kotuna alınacak veya alınmış ortaklıklar, menkul kıymetleri Borsa pazarlarında işlem görecek veya gören ortaklıklar, kotasyon başvurusu yapan kuruluş ve ortaklıklar bu Yönetmelik hükümlerine tabi tutulmuştur. Kotasyon Yönetmeliği’nde “Kota Alınmış Menkul Kıymetlerin Borsada İşlem Görmesi” başlığı altında, md. 7’de borsada kota alınmış menkul kıymetler için Yönetim Kurulu kararı ile hisse senedi pazarı, tahvil pazarı ve diğer menkul kıymet pazarlarının teşekkül ettirilebileceği; kot içi pazarda işlem gören menkul kıymetlerin, bu Yönetmelikte düzenlenen, kottan çıkarmayı gerektiren durumların oluşması halinde, Yönetim Kurulu kararı ile geçici veya sürekli olarak işlem görmekten men edilebileceği; Yönetim Kurulunun işlem gören menkul kıymetlerin kottan geçici çıkarılmasına ilişkin kararında aksine hüküm yok ise, bu menkul kıymetlerin kot dışı pazarda işlem göreceği; kottan geçici çıkarma süresi dolduğunda, söz konusu menkul kıymetlerin tekrar kot içi pazarda işlem görmeye başlayacağı düzenlenmiştir.

Kotasyon Yönetmeliği’nin “Kota Alınmamış Menkul Kıymetlerin Borsa'da İşlem Görmesi” başlıklı 27. maddesinde İMKB’de Yönetim Kurulunun kararı ile, kota alınmamış veya kottan çıkarılmış menkul kıymetlerin işlem göreceği pazarlar teşekkül ettirilebileceği; bu pazarlarda kottan çıkarılmış menkul kıymetler ile SPK kaydına alınmış ancak kota alınmamış menkul kıymetlerin işlem göreceği düzenlenmiştir.

Böylece borsa kotuna alınmak, borsada işlem görmenin bir ön şartı olarak değerlendirilmemekte; Hisse Senetleri Piyasası için İMKB’nin kota alma koşullarını taşımayan menkul kıymetlerin de işlem görebileceği bir “kot dışı pazar” kurulması benimsenmiş olmaktadır. Dolayısıyla, İMKB’de işlem görmesi için hissenin İMKB kotuna alınması gerekmemektedir. Yukarıda belirttiğimiz, Borsalar Yönetmeliği md. 47’den çıkarılan sonuca benzer şekilde, İMKB’de işlem görmekte olan bir menkul kıymetin işlem görmesinin geçici bir süreyle yasaklanması halinde bu menkul kıymetin İMKB kotundan da çıkarılacağı değerlendirmesine Kotasyon Yönetmeliği md. 7’den de ulaşılabilmektedir. Ancak uygulamada, geçici işlem durdurmalar için İMKB kotundan çıkarma yoluna gidilmediği görülmektedir.

“İstanbul Menkul Kıymetler Borsası Hisse Senetleri Piyasası Yönetmeliği” (Hisse Yönetmeliği) md. 3’te de İMKB kotuna alınan hisseler dışında kota alınmamış hisselerin de işlem görebileceği ayrı bir pazarın İMKB Hisse Senetleri Piyasası bünyesinde açılabileceği düzenlenmiştir.

GİP Yönetmeliği md. 4 ile SPK tarafından kayda alınan menkul kıymetlerin GİP Listesi’ne kabul edilebileceği ve GİP’te işlem görebileceği düzenlenmiştir. GİP tamamen İMKB kotuna alınma koşullarını taşımayan hisse senetlerinin İMKB’de işlem görebilmesi için tasarlanmış bir piyasadır.

SPKn md. 4 f. 2’deki “Genel ve katma bütçeli idareler ve T.C. Merkez Bankası’nca ihraç olunacak sermaye piyasası araçlarının Kurula kaydettirilmesi zorunlu değildir. Ancak bu ihraçlar hakkında Kurula bilgi verilir.” hükmü ile birlikte Borsalar Yönetmeliği md. 36’da yer alan ve genel ve katma bütçeli daireler ile mahalli idareler ve kamu iktisadi teşebbüsleri tarafından çıkarılan menkul kıymetlerin SPK’nın ilgili olduğu Bakanlık’ın yazılı isteği üzerine borsa kotuna alınacağına ilişkin düzenleme Devlet İç Borçlanma Senetlerinin SPK kaydına alınmadan İMKB’de işlem görmesine imkân vermektedir. Bu hükümler SPK kaydına alınmanın istisnalarını teşkil eden düzenlemeler olup, sadece genel ve katma bütçeli idareler ve T.C. Merkez Bankası’nca ihraç olunacak sermaye piyasası araçlarını kapsamakta; genel kuralı değiştirmemektedir.

Buraya kadar alıntıladığımız düzenlemelerden de anlaşıldığı üzere, menkul kıymetin borsa kotuna alınması, bunların borsalarda işlem görebilmesi için,  zorunlu bir koşul değildir. Ancak, DİBS’ler dışındaki menkul kıymetlerin SPK tarafından kayda alınması borsada işlem görmenin bir ön koşulu olarak kabul görmektedir.  Nitekim İstanbul Menkul Kıymetler Borsası’nda DİBS’ler dışında SPK kaydında olmayan bir menkul kıymet için açılmış piyasa ya da pazar yer almamaktadır.

B- BORSA KOTUNDA OLUP BORSADA İŞLEM GÖRMEME

İMKB kotunda olmayan hisselerin İMKB’de işlem görmesi mümkün olmakla birlikte, 10 yıllık bir uygulama olarak bunun aksi geçerli değildir. Halen İMKB kotuna alınan hisseler İMKB’de işlem görmek üzere kota alınmakta; dolayısıyla uygulamada, İMKB kotunda olup da İMKB’de işlem görmeyen hisse bulunmamaktadır. 2000’li yıllara kadar İMKB’de sıkça rastlanan “borsa kotuna alınmış” ancak “borsada işlem görmeyen” menkul kıymet uygulamasının çeşitli nedenleri ileri sürülebilir. Biz burada iki temel nedenden söz etmeden geçmeyeceğiz.

Birinci neden olarak, SPKn’nun “Borsaya başvuru” başlıklı 8. maddesinin yürürlükten kaldırılmadan önceki() halinde, hisse senetleri SPK kaydına alınması gereken ortaklıkların, çıkardıkları menkul kıymetlerin kote edilmesi isteği ile, satış süresinin sonundan ya da halka satıldıklarını öğrendikleri ya da bu durumun tespit olunduğu tarihten itibaren otuz gün içinde menkul kıymetler ve kambiyo borsalarından birine başvurmakla yükümlü oldukları düzenlenmiştir. Bu maddedeki zorunluluk dolayısıyla İMKB’nın 1986’da yeniden faaliyete geçmesi ile birlikte, İMKB’de kote olan ancak işlem görmeyen çok sayıda menkul kıymet ortaya çıkmıştır.

İkinci neden olarak göstereceğimiz durumda, 5422 sayılı (önceki) KVK md. 25’te() genel Kurumlar Vergisi oranı kurum kazancının % 46’sı olarak tespit edilmiş ve Bakanlar Kurulu, % 80'i nama yazılı olup, hisse senetleri borsaya kayıtlı bulunan ve sermaye yapısı ortaklar pay defterinden tespit edilen halka açık anonim şirketlerde vergi nispetini, kademeli olarak azalan bir şekilde % 30’a kadar indirmeye veya indirilmiş nispetleri birlikte veya ayrı ayrı en fazla 6 puana kadar artırmaya yetkili kılınmıştır. Bakanlar Kurulu, bu yetkisini 01.01.1987 tarihinden geçerli olmak üzere kullanmıştır(). Önceki KVK md. 25 hükmü 4369 sayılı Kanun’un 01.01.1999’da yürürlüğe giren 57. maddesiyle değiştirilmiş; borsaya kote ve halka açık (bu sebeple SPKn gereği SPK kaydında olan) şirketler için var olan kademelendirmeden tümüyle vazgeçilerek Kurumlar Vergisi oranı, genel olarak, %30 olarak benimsenmiştir.

SPKn ve KVK’daki bu düzenlemeler SPK kaydında olan şirketler için “borsa kotuna alınma”yı zorunlu hale getirmiştir. Bu durum SPKn bakımından 01.02.1982-29.04.1992 ve KVK bakımından 01.01.1987-01.01.1999 tarih aralıklarında zorunluluk olarak ya da indirimli vergi oranlarından yararlanmanın bir ön koşulu olarak geçerli olmuştur. Dolayısıyla 1999 yılı başına kadar İMKB kotunda olan ancak İMKB’de işlem görmeyen SPK kaydındaki şirket hisse senetleri adeta yasal bir zorunluluk olarak var olmuştur. Sonraki yıllarda bu kanun hükümlerinin yürürlüğünün kalkmasının da etkisiyle söz konusu kotasyon-işlem görme uyumsuzluğu da zaman içinde kaybolmuştur.

III- BORSADA İŞLEM GÖRME

Yukarıda ele aldığımız düzenlemelerden, GVK Geç. Md. 67 açısından önem arz eden “borsada işlem görme”nin bağlayıcı bir tanımına ulaşamamakla birlikte tanımlama konusunda bazı çıkarımlara ulaşmamız mümkün bulunmaktadır. Bu çerçevede, SPK kaydına alındıktan sonra menkul kıymet borsasındaki piyasalarda alınıp satılması için Borsa bünyesinde işlemleri tamamlanan menkul kıymet ve diğer sermaye piyasası aracı “borsada işlem gören” olarak kabul edilecektir. Bu tanımlama esas alındığında, SPK kaydında olmayan menkul kıymetler ve diğer sermaye piyasası araçlarının borsada işlem görme durumunu kazanamayacağı sonucuna ulaşmak gerekmektedir.

SPK kaydına alınma konusunun düzenlendiği SPKn md. 4 f. 1 ile

- Anonim ortaklıklar, mevzuata göre özelleştirme kapsamına alınanlar dahil kamu iktisadi teşebbüsleri, mahalli idareler() ile bunlarla ilgili özel mevzuatları uyarınca faaliyet gösteren kuruluş, idare ve işletmeler tarafından çıkarılıp, halka arz edilerek (satın alınması için her türlü yoldan halka çağrıda bulunulması suretiyle; halkın bir anonim ortaklığa katılmaya veya kurucu olmaya davet edilmesi suretiyle; hisse senetlerinin borsalar veya teşkilatlanmış diğer piyasalarda devamlı işlem görmesi suretiyle; SPKn’na göre halka açık anonim ortaklıkların sermaye artırımları dolayısıyla) veya halka arz edilmeksizin satışı yapılacak ya da

- Doğrudan halka arz olunacak

sermaye piyasası araçlarının SPK’ya kaydettirilmesi zorunlu tutulmuştur. Bu çerçevede, menkul kıymetler ve diğer sermaye piyasası araçları için iki durumu tespit etmek gerekmektedir:

- SPK kaydına alınmış olma durumu,

- Borsada işlem görme durumu.

Hisse senetlerinin (payların) SPK kaydına alınması, ilgili şirketin kendisi veya ortakları tarafından SPK’ya yapılacak bir başvuru sonucunda mümkün ve SPK’nın alacağı kayda alma kararına bağlı bulunmaktadır(). Borsada işlem görme ise ilgili şirketin kendisinin veya ya da elinde bu hisseden İMKB’ce tespit edilecek asgari miktarda bulunduran veya ilgili menkul kıymetin halka arzına aracılık hizmeti veren aracı kuruluşun İMKB’ye yapacağı başvuru üzerine İMKB Yönetim Kurulu’nun alacağı karara() bağlı olmaktadır.

Borsada işlem görme kavramının borsada alım-satım konusu edilmeyi gerekli kılan bir durum olduğu anlaşılmaktadır. Borsada kota alınma bir kez gerçekleşen ve durağan bir hali ifade etmekte ve “işlem görme” teriminin çağrıştırdığı bir işlem sürekliliğini temsil etmemektedir. Borsa bünyesinde, kotasyon işleminden sonra gerekli görülebilecek diğer işlemler (ki bunlar ilgili şirketten bilgi temini, işlem görmeye yönelik idarî işlem ve karar süreçleri ve benzeri diğer işlemler olabilecektir) “borsada işlem görme”nin gereklerini taşımayacaktır.

İMKB’de alım ve satım işlemini “borsada işlem görme”nin gerekli bir koşulu olarak kabul ettikten sonra, borsa işlemlerinin gerçekleşme usullerinden yola çıkarak “borsada işlem görme” konusunda tereddüt yaratabilecek bazı durumları değerlendirmeye çalışacağız.

A- İŞLEM VE FİYAT TESPİT YÖNTEMLERİ

Temel bir kural olarak, “Borsada menkul kıymet alıp satmak isteyenler bu isteklerini Borsa üyelerine alım veya satım emirleriyle iletirler.” (İMKB Yönetmeliği md. 28). Borsa üyesi olmayan aracı kuruluşların borsaya müşterilerinin alım ve satım emirlerini aktarmaları mümkün değildir. Menkul kıymet almak ve satmak isteyen kişilerin borsa üyesi aracı kuruluşlar vasıtasıyla borsaya ulaştırılan emirleri, ilgili borsa tarafından oluşturulan bir düzen ve sistem içinde alım ve satım işleminin gerçekleşeceği ortama ulaştırılmaktadır.

Halen ülkemizdeki tek menkul kıymetler borsası olan İMKB’de Hisse Senetleri Piyasası, Gelişen İşletmeler Piyasası, Tahvil ve Bono Piyasası, Yabancı Menkul Kıymetler Piyasası düzenlenmiştir. İMKB yönetimi tarafından bu piyasalar içinde ayrıca pazarlar açılabilmekle birlikte her bir piyasa genel kurallar ve kendisi için belirlenen özel kurallar çerçevesinde işlemektedir.

Hisse Senetleri Piyasası’nda bir borsa yetkilisi tarafından verilecek bir işaretle işlemlerin başlatıldığı an ile yine borsa yetkilisi tarafından verilecek başka bir işaretle işlemlerin bitirildiği an arasında geçen seans sırasında tek fiyat yöntemi, çok fiyat yöntemi ve piyasa yapıcılık yöntemine göre alım ve satım emirlerinin karşılaşması sonucunda gerçekleşen işlemler alım-satım işlemi ya da borsa işlemi olmaktadır (Hisse Yönetmeliği md. 7).

Hisse Senetleri Piyasası’nda, kuruluşundan başlayarak, esas olarak, İMKB üyeleri tarafından işlem tahtalarına veya işlem platformuna aktarılan müşteri emirlerinin karşılaşmasına dayanan bir “emir esaslı piyasa” (order driven market) sistemi bulunmaktadır. Hisse Yönetmeliği’nde 22.03.2009 tarihli Resmî Gazete’de yayımlanan Yönetmelik ile yapılan değişiklikler “piyasa yapıcılığı” esasına dayanan yeni bir fiyat oluşum ve alım-satım sistemi getirmiş ve bu kapsamda aracı kuruluşların “piyasa yapıcı” olarak işlem yapabilecekleri düzenlenmiştir. Bu yeni sistem piyasa yapıcının verdiği kotasyonların piyasayı yönlendirmesine imkân veren bir “kotasyon esaslı piyasa” (quote driven market) olarak değerlendirilmektedir.

Piyasa yapıcılık yöntemi İMKB Tahvil ve Bono Piyasası’nda işlem gören Devlet İç Borçlanma Senetleri (DİBS) için Hazine Müsteşarlığı tarafından belirlenen esaslar çerçevesinde yürütülmektedir().

Emir esaslı piyasada aracı kuruluşların müşterilerine ait alım ve satım emirlerinin bu aracı kuruluşlar tarafından İMKB Hisse Senetleri Piyasası işlem tahtalarına ya da işlem platformlarına iletilmesi ile birlikte, borsa alım-satımın gerçekleşmesi için gerekli sürecin son adımının da tamamlanmasının yolu açılmış olmaktadır. Bundan sonraki adım, iki emrin işlem platformunda karşılaşarak alım-satım işleminin gerçekleşmesidir. İMKB’nin mevcut işlem sistemi itibariyle elektronik ortamda karşılaşan emirler borsadaki alım-satım işleminin gerçekleşmesini sağlamaktadır.

İşlem yöntemleri olarak “tek fiyat” yöntemi ve “çok fiyat” yöntemi, emir esaslı piyasa sisteminin halen İMKB’de uygulanan fiyat belirleme yöntemleridir. Tek fiyat ve çok fiyat yöntemleri Hisse Yönetmeliği md. 21’de tanımlanmıştır.

Tek fiyat yöntemi, her bir hisse için ayrı ayrı olmak üzere, belli bir zaman dilimi boyunca biriktirilen bütün alım ve satım emirlerinin bir defada karşılaştırılması suretiyle o hisse için en çok arz ve talep miktarının karşılaşmasını sağlayan fiyatın o hissenin fiyatı olarak belirlendiği sistemdir. Tek fiyat yönteminde belli bir süre içinde gelen bütün emirler bekletilerek biriktirilmekte ve emir toplama süresi dolduktan sonra, birikmiş olan bütün emirler elektronik olarak karşılaştırılmak suretiyle en çok alım-satım miktarının karşılaşmasını sağlayan tek bir fiyat ilgili hissenin o seansa ilişkin işlem fiyatı olarak borsa kayıtlarına alınmaktadır.

İMKB’de halen her işlem seansında ana seans başlamadan önce, 15 dakika süreyle toplanan emirlerin, bu süre sonrasında karşılaştırılmasıyla oluşan ve ana seansa ilişkin her bir hisse için açılış fiyatı olarak kullanılan fiyatların belirlenmesine yarayacak şekilde tek fiyat yöntemi uygulanmaktadır(). Bunun yanı sıra SPK Kararı() ile dolaşımdaki pay adedi ve halka açık hisselerin piyasa değeri kıstaslarına() göre belirlenen belirli grup şirketler ile İMKB Hisse Senetleri Piyasası Gözaltı Pazarı’nda() işlem gören şirketlerin tek fiyat yöntemi ile işlem görmesi 01.10.2010’dan başlayarak uygulanmak üzere İMKB’ye bildirilmiştir. İMKB tarafından bu Karara uygun sistemler kurularak hayata geçirilmiş ve halen buna göre işlemler yürütülmektedir. Dolayısıyla tek fiyat yöntemi halen İMKB’de bazı nitelikleri haiz hisseler için bütün seanslar boyunca uygulanmakta ve diğer bütün hisseler için açılış fiyatının tespiti amacıyla her ana seans öncesi 15 dakika içinde uygulanmaktadır().

Tek fiyat uygulaması zorunluluğu dışındaki hisseler için ana seans boyunca çok fiyat yöntemi uygulanmaktadır. Bir sürekli müzayede şeklinde, borsaya her emir ulaştığında bu emrin, emirlere ilişkin öncelik kuralları çerçevesinde, işlem platformunda mevcut ve karşılaşabileceği uygun bir emir var ise bu mevcut emirle karşılaştırılması suretiyle borsa işleminin gerçekleştirildiği; eğer bekleyen uygun bir emir yoksa bu yeni emrin işlem platformuna kaydedilerek kendisine uygun başka emirlerin gelmesi için platformda bekletildiği sistem çok fiyat yöntemini ifade etmektedir. Çok fiyat yönteminde emirlerin teknik olanakların elverdiği ölçüde yüksek bir hızla işlem platformuna akması dolayısıyla bir sürekli müzayede ortamı bulunmaktadır. Bu şekilde, hızla akmakta olan emirler kendisine uygun karşıt emirler var olduğu sürece, sürekli olarak bu emirlerle karşılaştırılarak bir seans boyunca çok sayıda işlem fiyatı oluşmaktadır. Böylece çok fiyat yönteminde bir seans boyunca çok sayıda işlem (alım-satım) fiyatı oluşmaktadır.

Piyasa yapıcılık yöntemi, her şeyden önce, ilgili her bir menkul kıymet için bir “piyasa yapıcı”nın tayinini gerekli kılmaktadır. Piyasa yapıcı, sorumlu olduğu menkul kıymetin piyasasının dürüst, düzenli ve etkin çalışmasını sağlamak ve likiditeye katkıda bulunmak amacıyla faaliyette bulunmak üzere İMKB Yönetim Kurulu tarafından yetkilendirilmiş Borsa üyesi aracı kuruluştur. (Hisse Yönetmeliği, md. 2) Piyasa yapıcılık yönteminde, sürekli müzayede ortamında, sorumlu olduğu menkul kıymet(ler) için aktif ve düzenli bir alım-satım (işlem) ortamının sürekliliğinin sağlanmasını temin bakımından, gerektiğinde ve uygun gördüğünde hem alış ve hem de satış emirleri vermesi piyasa yapıcıdan beklenmektedir. Bu sorumluluk özellikle piyasadaki müşterilerden gelen emirlerin baskın olarak tek yönlü emirler olması, diğer bir deyişle, ağırlıklı olarak alış veya satış emirlerinden oluşması durumunda, piyasa yapıcıya karşıt yönlü emirlerle o menkul kıymetin piyasasında bir alım ve satım emir dengesi sağlama yükümü getirmektedir. İlgili menkul kıymeti almak veya satmak için piyasadaki müşterilerden hiçbir emir gelmediği zamanlarda da alım ve satım fiyatlarını sürekli açıklayarak piyasaya bu fiyatlardan almaya ve satmaya hazır olduğu mesajını vermesi beklenmektedir. Piyasa yapıcılık İMKB Hisse Senetleri Piyasası’nda halen varant() türü menkul kıymetler, borsa yatırım fonları ve bazı menkul kıymetler yatırım ortaklıkları hisse senetleri için ve ayrıca İMKB Tahvil ve Bono Piyasası’nda uygulanmaktadır. GİP’te de “piyasa yapıcılı sürekli müzayede yöntemi”nin uygulanması planmış durumdadır.

B- EMİR YOKLUĞUNDA VE GEÇİCİ İŞLEM DURDURMADA İŞLEM GÖRME

Menkul kıymet piyasalarındaki işlem yöntemlerine ilişkin bu açıklamalardan ulaşmak istediğimiz durum tespiti, hem emir esaslı piyasa (tek fiyat veya çok fiyat) ortamında ve hem de kotasyon esaslı piyasa (piyasa yapıcılık) ortamında, aracı kuruluşlarca piyasaya emir iletilmediği takdirde, alım-satım işleminin gerçekleşme olanağı bulunmadığıdır. Emir esaslı piyasalarda, özellikle panik satış dönemlerinde rastlanan bir durum olarak, sürekli satış emirlerinin piyasaya akması ve hiçbir alım emrinin gelmemesi durumunda, gerçekte işlem gerçekleştirmek üzere gerekli altyapı ve bütün koşullar hazır olmasına rağmen, bir süre için hiçbir işlem gerçekleşmemiş olmaktadır. Benzer şekilde, kotasyon esaslı piyasalarda piyasa yapıcının kendi verdiği alım ve satım emirlerini karşılaştırarak işlem gerçekleştirmesi beklenen ve istenen bir durum olmadığından, bu yöntemde de bir alım-satımın yapılabilmesi için piyasadan gelecek müşteri emirlerine ihtiyaç bulunmaktadır. Piyasa yapıcının verdiği kotasyonlara piyasadan uygun karşıt emirler gelmediği sürece bir alım-satım olmayacaktır.

Borsa işleminin gerçekleşmesi için gerekli alt yapı ve ortam hazır olmasına rağmen, yukarıda açıkladığımız ve benzeri durumlarda, geçici bir süreliğine de olsa, hiç bir (alım-satım) işlem olmaması, o menkul kıymetin o dönemde “borsada işlem görme” durumunu ortadan kaldıracak mıdır?

Daha belirli bir uygulama olarak, Hisse Yönetmeliği md. 25’te bir hisse senedine dair işlemlerin geçici olarak durdurulmasının esasları düzenlenmiştir. Piyasanın bilmesi gereken ancak henüz açıklanmamış bilginin var olduğunun öğrenilmesi veya piyasa işleyişinde düzeltilmesi gereken durumların ortaya çıkması ve benzeri durumlarda İMKB Başkanı’nın kararıyla ilgili hisse senedinin işlemleri geçici olarak durdurulabilmektedir. Bir hissedeki işlemlerin 5 iş gününe kadar geçici olarak durdurulması İMKB Başkanı’nın yetkisinde olup, 5 iş gününden fazla süreler() için bu yetki İMKB yönetim kurulundadır. “Yönetim Kurulu işlemleri geçici olarak durdurulan hisse senediyle ilgili olarak belirsizlik halinin giderilmesi için ilgili şirkete, Yönetim Kurulu karar tarihinden itibaren en fazla 2 aya kadar süre verebilir. Yönetim Kurulu bu sürenin sona ermesini müteakip yapılan değerlendirmede gerek görülmesi halinde en fazla 1 aya kadar daha süre verebilir…”

Görüldüğü gibi, İMKB Yönetim Kurulu’nun kararı ile bir hissedeki işlemler 3 aya kadar uzayan bir süreyle geçici olarak durdurulabilmektedir. Geçmişte İMKB uygulamasında bu yetkinin kullanılmasına ilişkin yeteri sayıda örnek bulunmaktadır. İşlemleri üç ay süreyle geçici olarak durdurulmuş bir hisse, bu üç aylık süre boyunca da “İstanbul Menkul Kıymetler Borsasında işlem gören” bir hisse olarak kabul edilecek midir?

Kanaatimiz, geçici işlem durdurmanın, süresine bağlı olmaksızın ve geçici olma durumundan dolayı, hissenin borsada işlem görme niteliğini değiştirmeyeceği yönündedir. Zira işlemlerin geçici durdurulması, ilgili hissenin işlem görme niteliklerini kaybetmesinden kaynaklanan bir durum olmayıp, oluşan belirsizlik ve/veya piyasayı bozucu durumun ortadan kaldırılarak daha dürüst ve düzgün bir ortamda işlemlerin sürdürülmesini sağlamaya yönelik bir kararın ve çabanın sonucudur. Dolayısıyla bu süreçte, ilgili hissenin alım-satıma konu olması ile ilgili bir tereddüt bulunmamakta ve bu bakımdan kalıcı bir durum da bulunmamaktadır. İMKB’de işlem görme durumunun daha da iyileştirilmesi için alınan kararla oluşan bu geçici süreç en geç üç aylık sürenin sonunda ortadan kalkacak ve çok büyük olasılıkla alım-satım işlemlerine yeniden başlanarak düzgün işleyen bir piyasa ortamında işlemler devam edecektir. Geçici işlem durdurma süresinin sonunda, ilgili hissedeki işlemlerin sürekli olarak durdurulması yönünde bir karar alınmadığı sürece, İMKB’de işlem görme durumunun ilgili hisse için kesintisiz olarak devam ettiğini kabul etmek gerektiğini düşünmekteyiz.

Geçici işlem durdurma süresi sonunda ya da böyle bir geçici durdurma olmadan, İMKB Yönetim Kurulu’nun, ilgili hisse için işlemlerin sürekli olarak durdurulması ya da kot-dışı bir pazarda işlem görmeksizin hissenin İMKB kotundan çıkarılması şeklinde bir karar alması halinde, bu kararın alındığı tarihten başlayarak, ilgili hisse için İMKB’de işlem görme niteliğinin ortadan kalkacağını değerlendirmekteyiz. Geçici işlem durdurma sürecinin herhangi bir aşamasında, İMKB Yönetim Kurulu’nun geçiciliği ortadan kaldıran ve sürekli durdurma yönünde yeni ve kalıcı bir durumun oluşması sonucunu doğuran bir karar alması halinde de İMKB’de işlem görme niteliğinin ortadan kalkacağı tabiidir.

C- HİSSE SENEDİ Mİ? HİSSE Mİ?

Türk Ticaret Kanunu() (TTK) anonim şirket sermayesini temsil eden paylar için hisse senedi ya da hisse senedi yerine geçmek üzere geçici ilmühaber çıkarılmasını ve bu Kanun’la belirlenen bilgilerin senet üzerinde bulunmasını öngörmektedir (md. 399 ve devamı). TTK sistematiğinde, hakların kullanımı bakımından, bedeli tamamen ödenmiş paylar için hisse senedi ile geçici ilmühaber arasında temel bir fark öngörülmemiştir. Dolayısıyla, hisse senedi yerine geçmek üzere çıkarılan ilmühaberler de, TTK açısından, sahibine aynı hakları ve yükümlülükleri veren hisse senedi çıkarılıncaya kadar bunun yerine geçen senetlerdir.

SPKn md. 10/A(), diğer hususlar yanı sıra, sermaye piyasası araçları ve bunlara ilişkin hakların özel hukuk tüzel kişiliğini haiz Merkezi Kayıt Kuruluşu (MKK) tarafından kayden izleneceğini; kayden izlenen sermaye piyasası araçları üzerindeki hakların üçüncü kişilere karşı ileri sürülebilmesinde Merkezi Kayıt Kuruluşu’na yapılan bildirim tarihinin esas alınacağını ve payların devrinin, TTK md. 417 çerçevesinde ortaklıklar tarafından pay defterine kaydında, ilgililerin başvurusuna gerek kalmaksızın Merkezi Kayıt Kuruluşu nezdinde ihraççılar itibariyle tutulan kayıtların esas alınacağını düzenlemiştir. SPK Geçici md. 6 ile, yukarıda belirtilen 10/A maddesi yürürlüğe girdikten sonra SPK tarafından kaydı tutulması kararlaştırılan sermaye piyasası araçlarını temsilen senet çıkarılması, ilke olarak, yasaklanmıştır. Bu düzenlemeler yapıldığında mevcut olan sermaye piyasası araçlarının da 6 yıllık geçiş süreci sonunda MKK’da toplanarak, iptal ve imha edilmesi ve araçların temsil ettiği hakların MKK’da kaydedilmesi öngörülmüştür.

İMKB’de işlem gören bütün hisse senetleri, 25.11.2005 tarihinden itibaren, MKK nezdinde kaydileştirilmiş olup, halen İMKB’de alınıp satılan hisselerin tamamı bu şekilde kayden izlenmektedir. Dolayısıyla İMKB’de, şirketlerin sermayesindeki payları ve bunlara ilişkin hakları temsil eden kaydî hisseler işlem görmektedir. Bu hisseler için “hisse senedi” bastırılması mümkün değildir ve esas itibariyle kanunen yasaktır; bastırılması halinde senet olarak bir hükmü olmayacaktır.

Bu açıklamalar çerçevesinde, GVK Geçici md. 67 f.1 paragraf 6’da geçen “İstanbul Menkul Kıymetler Borsasında işlem gören ve bir yıldan fazla süreyle elde tutulan hisse senetleri …” ibaresindeki “hisse senetleri”nin, basılı bir senetle temsil edilmeyen, ancak kayden MKK bünyesinde izlenen hisseler olarak değerlendirilmesi gerekmektedir.

D- İŞLEM GÖRME KOŞULUNUN ALIMDA VE SATIMDA ARANIP ARANMAYACAĞI

İstanbul Menkul Kıymetler Borsası’nda işlem görme koşulunun GVK Geç. Md. 67 kapsamında hissenin hem iktisabında ve hem de elden çıkarılmasında ayrı ayrı aranıp aranmayacağı hususu bu kapsamda değerlendirilmesi gereken bir başka konuyu oluşturmaktadır. Bu yazıda, bir değerlendirme yapmadan sadece konuya işaret etmekle yetineceğiz.

IV- SONUÇ

GVK Geçici md. 67 f.1 paragraf 6’da geçen ve uygulanacak istisnanın tespiti bakımından önem arz eden “İstanbul Menkul Kıymetler Borsasında işlem gören ve bir yıldan fazla süreyle elde tutulan hisse senetleri …” ibaresindeki işlem görmenin değerlendirilmesinde; İMKB’de alım-satıma konu edilebilmesi için gerekli başvuru ve karar alma süreçleri tamamlanarak, teknik alt yapı gerekleri sağlanarak ve işlem sistemine buna yönelik tanımlamalar yapılarak, üzerinde işlem yapılabilir hale gelen her hissenin, İMKB Başkanı ve Yönetim Kurulu’nun kararları ile alım-satımının geçici olarak durdurulması söz konusu olsa bile, bu geçici alım-satım durdurma hali İMKB Yönetim Kurulu’nun yetkisine dayanarak 3 aya kadar devam edebilir olsa bile, geçici işlem durdurmanın, ilgili hissenin piyasasında daha düzgün bir işleyişi ve dürüst piyasa ortamını sağlamaya ve korumaya yönelik bir karar ve çabanın gereği olduğundan hareketle ve geçici olmanın doğal bir sonucu olarak, kesintisiz olarak “işlem gören” hisse olarak kabul edilmesi gerektiği kanaatindeyiz.

Geçici işlem durdurma süresi sonunda ya da böyle bir geçici süreye bakılmaksızın, İMKB Yönetim Kurulu’nun, ilgili hisse için işlemlerin sürekli olarak durdurulması ya da kot-dışı bir pazarda işlem görmeksizin hissenin İMKB kotundan çıkarılması şeklinde bir karar alması halinde, bu kararın alındığı tarihten başlayarak, ilgili hisse için İMKB’de işlem görme niteliğinin ortadan kalkacağını kabul etmek gerekmektedir.

Ayrıca, İMKB’de işlem gören “hisse senetleri”nin, SPKn’da yapılan değişiklikler sonrasında uygulamanın TTK sistemine göre tamamen değişmiş olması dolayısıyla, İMKB’de işlem gören “hisseler” olarak dikkate alınması ve değerlendirmelerin bu şekilde yapılması gereğine dikkat çekmek isteriz.

Nebahat YAVAŞ*

Abdullah YAVAŞ**

Yaklaşım

()         06.10.1984 tarih ve 18537 sayılı Resmi Gazetede yayımlanan 84/8581 sayılı Bakanlar Kurulu Kararı eki Yönetmelik.

()         19.02.1996 tarih ve 22559 sayılı Resmi Gazete’de yayımlanmıştır.

()         18.08.2009 tarih ve 27323 sayılı Resmi Gazete’de yayımlanmıştır.

()         24.06.2004 tarih ve 25502 sayılı Resmi Gazete’de yayımlanmıştır.

()         29.04.1992 tarihli ve 3794 sayılı Kanun’un 39. maddesi ile yürürlükten kaldırılmış ve böylece 01.02.1982 tarihinde yürürlüğe girmesinden sonra 10 yıldan fazla süre yürürlükte kalmıştır.

()         25.03.1987 tarih ve 3332 sayılı Kanun’un 01.01.1987 tarihinde yürürlüğe giren 13. maddesiyle değiştirilmiş ve bu şekli verilmiştir.

()         28.08.1987 tarih ve 19558 sayılı Resmi Gazete’de yayımlanan 87/11985 sayılı Bakanlar Kurulu Kararı.

()         Genel ve katma bütçeli idareler ve T.C. Merkez Bankası’nca ihraç olunacak sermaye piyasası araçlarının SPK’ya kaydettirilmesi zorunlu değildir. Ancak bu ihraçlar hakkında SPK’ya bilgi verilir (SPKn md. 4 f.2).

()        SPK’nın Seri: I No: 40 “Payların Kurul Kaydına Alınmasına ve Satışına İlişkin Esaslar Tebliği” ve SPKn başta olmak üzere diğer düzenlemeler.

()        Kotasyon Yönetmeliği md. 6 f. 4.

()        09.04.2002 tarih ve 24721 sayılı Resmi Gazete’de yayımlanan 28.03.2002 tarih ve 4749 sayılı “Kamu Finansmanı ve Borç Yönetiminin Düzenlenmesi Hakkında Kanun” ve buna ilişkin düzenlemeler çerçevesinde yürütülmektedir.

()        Seans kapanış fiyatlarının tespiti için de tek fiyat yönteminin uygulanmaya başlamasına yönelik çalışmalar İMKB’de devam etmektedir. (Kaynak: 07.01.2011 tarihli günlük gazetelerde yer alan “KOBİ’ler borsaya köprü finansmanı ile gelecek” başlıklı haberler.)

()        SPK’nın 2010/30 sayılı Haftalık Bülteni ile kamuoyuna duyurulan 23.07.2010 tarih ve 21/657 sayılı Karar. http://www.spk.gov.tr/apps/haftalikbulten/index.aspx?submenuheader=-1 (Erişim: 04.01.2011)

()        “Dolaşımdaki pay adedi” ve “halka açık hisselerin piyasa değeri” kavramlarının tanımı SPK’nın 2010/30 sayılı Haftalık Bülteni ile kamuoyuna duyurulan 23.07.2010 tarih ve 21/655 sayılı Kararı ile yapılmıştır.

()        “Gözaltı Pazarı, belirli koşulların ortaya çıkması sonucunda, şirketlerin izleme ve inceleme kapsamına alınması durumlarında sürekli gözetim, denetim ve izleme ortamında, yatırımcıların devamlı ve zamanında bilgilendirilmesini sağlayacak önlemlerle birlikte, hisse senetlerinin İMKB bünyesinde işlem görebileceği pazardır.” http://www.imkb.gov.tr/Markets/StockMarket.aspx (Erişim: 04.01.2011)

()        İMKB’de tek fiyat, çok fiyat ve piyasa yapıcılı fiyat işlem yöntemlerine tabi şirketlerin listesi için: http://www.imkb.gov.tr/Markets/StockMarket/market_maker.aspx (Erişim: 04.01.2011)

()        Varant, bir dayanak varlığı belli bir vadede belli bir fiyattan alma veya satma hakkı veren bir menkul kıymet olup, aracı kuruluşlar tarafından çıkarılmakta ve piyasa yapıcılığı varantı çıkaran aracı kuruluş tarafından yürütülmektedir.

()        İMKB Başkanı’nın yetkisindeki bu geçici durdurma süresinin İMKB Yönetmeliği’nde 7 gün olarak belirlenmiş (md. 25) olması, Hisse Yönetmeliği’nde 5 iş günü olan süre bakımından, olağan koşullarda, bir uyumsuzluk doğurmamaktadır. Olağan hafta sonu tatili dışındaki tatil günlerini de kapsayan bir geçici işlem durdurma döneminde bu yetki sürelerinin sorun doğurması olasılığı bulunmaktadır.

()        29.06.1956 tarih ve 6762 sayılı Kanun.

()        15.12.1999 tarih ve 4487 sayılı Kanunla eklenmiştir.